京東物流已正式啟動招股

時隔14年，脫胎于京東集團(以下簡稱“京東”)的京東物流，行將要在港上市了。

據(jù)港交所官網(wǎng)，京東物流已正式啟動招股，招股時間為5月17日-21日，擬發(fā)行約6.09億股，其中公開出售約占3%，國際配售約占97%，每股發(fā)行價為39.36-43.36港元，估計將于5月28日在港掛牌上市。

這也是繼京東安康、京東數(shù)科之后，京東在資本市場打出的第三張王牌，逐漸兌現(xiàn)其孵化上市大計。

值得留意的是，京東物流本輪還引入了包括軟銀、淡馬錫、黑石、中國國有企業(yè)構造調整基金、Matthews Funds(索羅斯旗下基金)、Oaktree(橡樹資本)在內的七家基石投資，合計擬認購額達15.29億美圓(合約118.82億港元)，這無疑給市場吃了強效定心丸。

長期以來，京東憑仗快速且優(yōu)質的效勞體驗著稱，2007年開端自建物流后，這一中心優(yōu)勢得以持續(xù)強化，并且逐漸從效勞京東內部的物流效勞部門走向開放的獨立物流企業(yè)。

實踐上，這種重資產(chǎn)的運營思緒在當時還是難以想象的，因而各種爭議和質疑在所難免，但往常隨京東物流的壯大，證明這條路并沒有走錯。

那么，行將上市的京東物流，成色到底如何?

對此，能夠盤繞中心商業(yè)邏輯、關鍵壁壘、運營業(yè)績、將來生長邏輯及估值程度這五個維度來加以剖析判別。

1從京東批發(fā)體系走向體外獨立物流企業(yè)京東物流定位于技術驅動的供給鏈處理計劃及物流效勞商，業(yè)務涵蓋倉配、快遞快運、大件、冷鏈及跨境等多個物流子賽道，其中倉配效勞占各年收入的50%至70%。

由于商流決議物流，SKU的差別決議物流形式的殊途。

京東以自營3C電子產(chǎn)品起家，后逐漸橫向擴張品類，在家電、3C電子產(chǎn)品以及快消品等垂直范疇優(yōu)勢突出，而這些品類通常具備客單價高、周轉快且具有一定時效請求等中心特性，因而重倉配關于京東來而言是最優(yōu)解。

京東物流的CEO王振輝曾于2023年對外提出“3S理論”，用來詮釋物流新形態(tài)的中心特征，其中以減少物品搬運次數(shù)，縮短商品與消費者之間的間隔，進步履約效率的短鏈(Short Chain)，可歸結為京東物流構建的底層邏輯之一，而在這點上，與順豐這類三方物流公司“以增加搬運次數(shù)”的中心邏輯是截然不同的。

而且在形式上，其也不同于菜鳥平臺化的打法，即與物流商協(xié)作，不直接參與運輸，主要經(jīng)過智能分單、路由規(guī)劃、菜鳥驛站、倉儲效勞(自建+整合)等環(huán)節(jié)影響產(chǎn)業(yè)鏈運轉。

京東物流以自營倉儲(自建+整合)為主，并雇傭大量的快遞員，盤繞京東商城完善其物流配送體系，愈加體系化。

雖然自2012年起，SKU數(shù)量顯著增長，但京東在過去12個月的存貨周轉天數(shù)照舊穩(wěn)定在40天以下，這一程度以至接近好市多(Costco)(約30天)這樣的頂級批發(fā)商，而且值得留意的是，京東僅自營商城的SKU數(shù)就高達幾百萬，好市多卻只要其零頭。

與此同時，京東物流的履約費率還在持續(xù)降落。

2六張網(wǎng)，兩大利器在京東的物流體系中，憑仗高度協(xié)同的“六張網(wǎng)”(倉儲網(wǎng)絡、綜合運輸網(wǎng)絡、最后一公里配送網(wǎng)絡、大件網(wǎng)絡、冷鏈網(wǎng)絡及跨境網(wǎng)絡)，從而架設起掩蓋全國的物流網(wǎng)絡根底設備。

招股書數(shù)據(jù)顯現(xiàn)，到去年12月末，該網(wǎng)絡已可觸達超越220個國度及地域。

其中，倉儲和技術作為京東物流的兩大中心利器，規(guī)劃明顯占優(yōu)。

倉儲方面，到去年12月末，運營面積達2100萬平方米(包括云倉生態(tài)平臺上云倉的管理面積)，遙居國內一體化供給鏈物流效勞商首位。

且倉庫規(guī)劃普遍，并采取三級倉的規(guī)劃思緒，在全國設置區(qū)域物流中心(RDC，數(shù)量超越300個，掩蓋中國七大區(qū))、前端物流中心(FDC)及其他倉庫。

京東物流坐擁龐大的倉儲網(wǎng)絡根底設備，并經(jīng)過技術來賦能各個業(yè)務環(huán)節(jié)，以提升管理運營效率，進而保證優(yōu)質的效勞體驗。

例如在倉配方面，憑仗運營經(jīng)歷及AI算法來優(yōu)化向客戶引薦最近、最優(yōu)的倉儲計劃，樹立履約效率根底，同時建立具備較高水平的自動化、智能化程度的智能倉管(比方位于國內22個城市的32座亞洲一號智能倉庫中大范圍應用AGV、機器人、智能倉庫管理系統(tǒng))和直營配送團隊(約19萬人的直營配送團隊，有效地支持京東“211限時達”配送，京東約90%的在線批發(fā)訂單可于下單當日或次日送達)。

3生長性充足，已扭虧為盈2018-2023年，京東物流的總收入由約379億元(錢，下同)增至約734億元，年均復合增速迫近40%;今年一季度收入達224億元，同比增長64.1%，增出息一步提速。

在營收快速上漲同時，毛利與毛利率程度也呈現(xiàn)穩(wěn)步提升的趨向，其中毛利從11億元猛漲至63億元，年均復合增速達141%，對應的毛利率由2.9%提升了5.6個百分點至8.6%。

毛利率的持續(xù)提升，主要由于收入的快速增長帶動范圍經(jīng)濟效應顯現(xiàn)。

在此根底上，京東物流其實已于去年完成盈利。

若剔除掉約48.6億元的優(yōu)先股公道價值變動帶來的影響后，公司經(jīng)調整后凈利潤約17.1億元，這也進一步考證了其商業(yè)形式的可行性。

不難預見，隨著范圍不時增長及聰慧化和一體化浸透的提升，京東物流大約率正迎來收獲的“甘美期”。

再透過現(xiàn)金流窗口來看，京東物流同樣表現(xiàn)出安康的開展走勢。

近三年來，京東物流的運營現(xiàn)金流持續(xù)增長，且在2023年完成正向的自在現(xiàn)金流，并維持增長態(tài)勢。

4商流保證快遞業(yè)務增長，一體化供給鏈業(yè)務空間寬廣參照亞馬遜的開展途徑及京東本身的基因，總體來看，京東物流將來的生長邏輯主要可歸結為兩方面：一方面，受京東批發(fā)商流的帶動，帶動單一快遞業(yè)務的持續(xù)增長，中短期主要取決于京東商城的GMV增長。

值得留意的是，京喜在下沉市場不時拓展，大約率也將為京東物流帶來更多的增量空間。

另一方面，一體化供給鏈業(yè)務已是京東物流的中心引擎。

招股書數(shù)據(jù)顯現(xiàn)，2018-2023年，京東物流來自一體化供給鏈業(yè)務的收入從約341億元增至約556億元，年復合增長率達28%左右，目前占比超越七成。

相應地，外部客戶數(shù)量由超越3.2萬名上漲至近4萬名。

而國內一體化供給鏈市場的一片寬廣的沃土，京東物流仍大有可為。

據(jù)灼識咨詢報告顯現(xiàn)，2023年中國一體化供給鏈物流效勞行業(yè)的市場范圍已超越2萬億元，估計到2025年將打破3萬億元，五年間完成萬億增長。

但目前該市場格局照舊十分分散，CR10不到10%，京東物流約占2.7%，增長潛力顯著。

5估值程度按現(xiàn)行的招股發(fā)行價計，京東物流的市值大約在2398-2641億港元之間，按現(xiàn)行匯率計，合約1990-2192億錢，這到底貴不貴?

關于未盈利的公司，通常傾向于用PS模型停止估值，京東物流2023年營收約為734億元，京東物流PS約在3x左右。

假定2023年收入增速維持在40%，對應2023年的PS約為2x。

目前，順豐控股市值在2318億元左右(近三年均值)，假定2023年維持30%的增速(近三年復合增速),相應的PS為1.16x。

依據(jù)長城戰(zhàn)略咨詢上個月發(fā)布的《2023年中國獨角獸企業(yè)名單》，菜鳥物流彼時估值為300億美圓(按2023年匯率均值計，合約2022億元)，其2023年營收約為222億元，，假定其增速維持在50%，預估對應的PS約為6x(這還是在未思索其估值提升的狀況下)。

此外，再看下通達系中業(yè)績最好的中通快遞，市值在1253億元(近三年均值)，2023年營收約為252億元，假定2023年繼續(xù)維持24%的增速，則相應的PS約4x。

這樣比擬來看，京東物流其實并不算貴。

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